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Martedì è stato pubblicato il verbale del FOMC della Fed di novembre. La rivelazione che, durante la riunione di novembre, numerosi membri avevano affermato che sarebbe stato opportuno ridurre gradualmente i tassi di interesse anche in futuro, ha portato ad una reazione piuttosto positiva da parte del mercato.
Il mercato obbligazionario, che aveva mostrato una certa delusione di fronte alle precedenti dichiarazioni del presidente Powell secondo cui si sarebbe potuto fare una pausa con i tagli dei tassi, ha accolto con favore il contenuto di questo verbale, facendo gradualmente scendere i tassi di mercato.
Nonostante le dichiarazioni del presidente Powell precedenti alla pubblicazione del verbale, che sembravano suggerire la possibilità di un congelamento dei tassi a dicembre, le scommesse del mercato dei futures su un taglio dei tassi di 25 pb a dicembre si sono mantenute intorno alla metà degli anni '50.
A seguito di questo verbale, e nonostante la reazione all'indice dei prezzi al consumo PCE di ieri, che ha mostrato una minore diminuzione del previsto e addirittura un rimbalzo, le scommesse sul taglio dei tassi su Fedwatch rimangono forti, raggiungendo oggi il 68%.
CME Fedwatch
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Su Fedwatch, nonostante l'abbassamento delle aspettative riguardo a tre tagli da 25 pb entro la fine dell'anno prossimo, la prospettiva di un taglio dei tassi a dicembre rimane sorprendentemente elevata, anche prima della pubblicazione del verbale.
Il mercato si aspettava che anche l'indice PCE di ottobre non avrebbe registrato una forte diminuzione. Ma perché...?
Credo che il mercato stia valutando continuamente la probabilità di un "timore dell'inflazione" o di un "timore di recessione".
Sebbene non sia molto evidente nelle notizie, penso che la possibilità di una recessione futura continui ad essere valutata dal mercato.
Da questo punto di vista, sto osservando attentamente l'andamento dei rendimenti dei Treasury decennali e dell'oro, che non riescono a superare determinati livelli, pur tra le notizie dei media di Wall Street che continuano a parlare di un rimbalzo inflazionistico causato da Trump.
Tasso di interesse dei Treasury statunitensi a 10 anni
Andamento del prezzo dell'oro internazionale (grafico giornaliero)
Con la pubblicazione del verbale del FOMC di novembre, è stata diffusa la notizia che alcuni funzionari della Fed, tra cui la presidente della Federal Reserve Bank di Dallas, Lorie Logan, si sono espressi a favore di una riduzione del tasso di interesse sui reverse repurchase agreement.
L'idea è di ridurre il tasso sui reverse repurchase agreement (RRP), attualmente fissato a +5 pb al di sotto del tasso di interesse di riferimento, di 5 pb, portandolo quindi al livello minimo del tasso di interesse di riferimento. Ciò permetterebbe di aumentare lo scarto tra questo tasso e quello dei Treasury a breve termine (T-bill), incentivando il deflusso delle riserve della Fed verso attività esterne e favorendo così la liquidità a breve termine.
(Parte del contenuto dell'articolo sottostante)
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Attualmente, le riserve sui reverse repurchase agreement si attestano intorno a 169,8 miliardi di dollari, un livello molto inferiore a quello massimo di oltre 2 trilioni di dollari raggiunto nella seconda metà del 2022 e nella prima metà del 2023.
Fino all'inizio del 2023, le riserve sui reverse repurchase agreement sono diminuite rapidamente, confluendo nella liquidità del mercato. Tuttavia, dalla metà dell'anno in poi, sia la diminuzione delle riserve che la velocità di tale diminuzione si sono ridotte notevolmente, di pari passo con il rallentamento del Quantitative Tightening.
Andamento del saldo dei repo inveriti della Fed
Andamento del saldo del conto debiti della Fed
Come mostrato nel grafico della curva dei rendimenti, le dichiarazioni della presidente Logan mirano a ridurre ulteriormente il tasso sui reverse repurchase agreement, attualmente fissato a +5 pb al di sopra del limite inferiore del tasso di interesse di riferimento, portandolo al limite inferiore stesso. Questo aumenterebbe lo scarto tra tale tasso e quello dei Treasury a brevissimo termine (principalmente a 1-2 mesi?), incentivando lo spostamento delle riserve verso queste attività.
L'obiettivo sembra essere quello di spingere verso l'esterno i circa 1600 miliardi di dollari di riserve ancora presenti. Questo dovrebbe garantire che il Quantitative Tightening in corso non ostacoli il mantenimento della liquidità a breve termine.
Curva dei rendimenti delle obbligazioni del Tesoro statunitensi (yield curve)
Questo sembra essere correlato alle recenti riduzioni consecutive dei tassi di interesse da parte della Fed e alle dichiarazioni contenute nel verbale, secondo cui si manterrà una politica di riduzione graduale dei tassi anche in futuro.
Come si può vedere nel grafico dei tassi a breve termine qui sotto, da quando è iniziata la riduzione dei tassi, il rendimento dei Treasury a un mese (linea rossa), che in precedenza era rimasto vicino al limite superiore del tasso di interesse di riferimento durante il periodo di congelamento, si è spostato leggermente al di sotto di tale limite, anticipando le future riduzioni dei tassi.
Questo ha ridotto lo scarto tra i tassi sui Treasury a brevissimo termine e quelli sui reverse repurchase agreement, impedendo la riduzione delle riserve ancora presenti. Ecco perché si sta cercando di ridurre il tasso sui reverse repurchase agreement per spingere le riserve verso l'esterno.
Andamento dei tassi di interesse a breve termine negli Stati Uniti
D'altra parte, le dichiarazioni dei membri della Fed che mirano a ridurre completamente le riserve sui reverse repurchase agreement portano all'ipotesi che la Fed potrebbe interrompere il Quantitative Tightening nella prima metà dell'anno prossimo.
Una volta esaurite le riserve sui reverse repurchase agreement, le riserve complessive saranno piuttosto limitate. Pertanto, la prosecuzione del Quantitative Tightening potrebbe portare ad un'impennata della liquidità nel settore bancario, rendendo più probabile un'interruzione del Quantitative Tightening.
Tuttavia, l'interruzione del Quantitative Tightening non dovrebbe essere considerata necessariamente positiva, ma piuttosto neutrale. Infatti, l'interruzione del Quantitative Tightening significherebbe che non ci saranno ulteriori forniture di liquidità ai mercati finanziari a causa di altri fattori.
Pertanto, invece di concentrarsi sull'interruzione del Quantitative Tightening, è più importante concentrarsi sulla possibilità di eventi negativi per il mercato azionario. In particolare, è necessario osservare quando la Fed potrebbe accelerare le riduzioni dei tassi di interesse, superando il ritmo attuale di riduzione dei rendimenti dei Treasury a lungo termine.
Probabilmente questo avverrà quando anche lo spread tra i rendimenti dei Treasury decennali e trimestrali si normalizzerà. È necessario prestare attenzione al momento in cui la Fed agirà prima delle previsioni di Fedwatch.
A quel punto, la Fed probabilmente darà più importanza al timore di una recessione rispetto al problema dell'inflazione, e se ciò dovesse accadere, è probabile che il mercato azionario statunitense inizi a subire forti turbolenze.
Naturalmente, il mercato azionario si muoverà prima di allora. Inoltre, penso che la prima parte del mandato di Trump 2.0 potrebbe avere un orientamento più "hawkish" del previsto.
